信達證券馮劍橋：房地產壓力大 看好債券市場

         對近期財富管理市場的一些觀點

　　信達證券零售業務部產品總監 馮建橋

　　金融市場，尤其是零售金融市場最近一直比較受媒體和社會大眾的關注。這些現象到底反映了什么問題，市場有哪些誤解和偏差，又將帶來什么樣的機會？作為從業人員，我也一

　　直在觀察和思考，分享一些近期的觀點給大家。

　　金融機構和產品的選擇

　　首先，最近在證券行業里影響比較大的“某證券公司零售業務部副總涉嫌非法集資”事件，很多人疑問為什么代銷金融產品也會涉嫌非法集資？先簡單解釋一下，證券公司代銷金融機構（金融機構指一行三會監管的金融機構）發行的各類金融產品是依據2012年11月證監會發布的《證券公司代銷金融產品管理規定》向監管部門申請資格后開展的，是合法合規的。為什么還會出類似“非法集資”的事件？核心問題在于行為的合規和合法與否。目前的信托產品，基金專戶產品、基金子公司的專項資產管理計劃在銷售過程中都對“合格投資者”有嚴格的約定，一般指擁有金融資產100萬元以上的客戶。有限合伙企業的LP（有限合伙企業份額）則沒有響應的要求。因此很多證券公司考慮進行所謂的“創新”將100萬元起點，每年10%甚至更高收益的金融產品拆分成為20,30萬元起點，每年6%或者7%的有限合伙份額進行銷售，以賺取中間的差價。這樣證券公司就由銷售金融產品變成了銷售有限合伙企業份額。這樣的做法第一涉嫌違規，第二在有限合伙層面給客戶保本保息也會涉嫌非法集資。這個案例告訴我們，證券公司可以進行各式各樣的創新，但是合法合規永遠是不能突破的底線，即便是以“方便客戶”、“增加收入”這樣的名義也不行。

　　第二，最近市場上有家叫“華融普銀”的企業也出現了大量投資者的資金無法兌付的情況，以及包括深圳前海地區出現了大量的“偽信托”，同時很多人也在問關于P2P投資或者是投資比特幣的一些問題，這都反映了當前金融市場魚龍混雜、良莠不齊的現狀。金融的本質其實相對簡單，核心是通過一個平臺，無論基金、信托、銀行還是其他金融機構，將投資者的資金募集之后投向于能夠產生回報的“項目”或者“投資標的”當中去，這個投資標的產生的利潤才是投資者收益的來源。因此，在這個過程中，投資者的收益不是從天上掉下來的，投資標的是不是能夠真正產生回報，產生了回報之后是不是真正能夠回到投資者的受眾而不至于被挪用，都是需要考慮的問題。

　　對比市場上主流的一些投資工具，包括基金專戶、基金子公司專項資產管理計劃、信托產品、有限合伙企業份額等等，前三個都是由正規金融機構發行的金融產品，姑且不論這些投資標的是不是足夠好，因為這依賴于產品發行方的專業能力，但是金融機構至少可以保證如果你的錢一定會投到合同約定的標的當中去，如果產生了收益也能夠回到投資者手中來，你所需要考慮的只是合同約定的投資標的能不能夠產生預期的收益而已。

　　與此相區別的就是，市場上大量的有限合伙企業，P2P的投資等，不但投資者需要判斷投資標的是不是夠好，甚至都需要注意資金是不是真實的投向了合同約定的投資標的，資金的安全性和投資標的的真實性是非金融產品的硬傷，需要特別謹慎。

　　根據經驗，信達證券總結了投資理財過程中可能發生風險的若干個方面。

　　第一就是投資標的的風險過高。比如說投資于礦產、貴金屬、藝術品甚至進行跨國投資等。

　　第二就是投資過程管理混亂，沒有有效監管，也就是錢雖然順利到達了投資標的，融資方沒有有效合理的利用。

　　第三就是產品管理人專業能力確實，甚至根本沒有將資金依據合同進行相應的投資。

　　因此，我們基本明確了證券公司代銷金融產品的合法合規性。投資者如果需要投資就要買正規金融機構發行的，投資標的比較明確的金融產品。

　　對于目前市場的看法

　　從2013年下半年起，信達證券在進行投資標的調研的同時走訪了廣東、福建、浙江、江蘇、山東遼寧等幾十個城市，總體感覺是宏觀經濟相當不樂觀，房地產市場壓力比較大，很多城市已經出現了房地產市場過度發展的跡象，在這個過程中可能會蘊藏著比較大的風險。

　　同時，管理層也在多個場合直接或間接表示過，我國現在的社會融資主要以間接融資為主，導致風險大量積聚與銀行系統，在經濟不明確或者下行期間有可能會對金融系統造成比較大的沖擊。

　　而解決這一問題最好的辦法就是發展資本市場，提高直接融資的比例，讓投資者自擔風險。因此從今年年初起，信達證券在選擇金融產品的方向上就提出了“回歸二級市場”的口號，加大了在二級市場的產品開發力度。在股票市場和債券市場當中我們也做了選擇，是選擇股票市場還是債券市場，基于中國經濟已經經歷過高速發展，民間財富積累比較多的現狀，我們開始引導投資者通過金融產品進入債券市場。一方面是因為債券市場相對比較簡單，判斷對手還不還錢總比判斷股票漲不漲相對要容易；另一方面我們也判斷富起來的國人可能更愿意選擇相對比較穩定的固定收益市場，而不再愿意去博相對比較高的收益，債券市場就有可能是下一個臺風口。

　　與大家可能更熟悉的股票市場相比，債券市場有以下幾個特點：透明度高，原因在于融資企業需要披露的信息比較多也比較完善；流動性好，你可以直接在交易所或者銀行間市場迅速完成交易；最后，通過交易價格可以實現風險預警功能，比如說最近違約的“超日債”。事實在違約之前，超日債的價格和市場信息已經充分反映了其所含的風險，最終承受違約的絕大多數都是試圖博超日太陽重組的“投機分子”居多。

　　在明確了未來一段時間之內債券市場向好的判斷之后，接下來比較現實的問題就是個人投資者應該怎樣參與債券市場的投資？直接參與的話會面臨三個問題。一是個人投資者的專業能力問題，第二是稅的問題（個人投資者持有債券派息時需要交納20%的所得稅），第三是債券特別是高等級債券的收益相對比較低的問題。以1年期AA級債為例，當前的收益約在6.2%上下，扣除20%的稅務成本之后，收益率只有不到5%，很多人就會覺得這個收益率不如去買余額寶好了。

　　面對這個問題，信達證券也做了考慮：做分級產品，加杠桿。

　　首先，將固定收益市場產品化，同時引入專業的產品管理團隊和投資顧問團隊，這解決了個人投資者的專業能力問題。另外，通過基金專戶的方式解決了個人持有債券稅務成本過高的問題。最后，通過分級讓進取級投資者在承擔一定風險的前提下提高了收益。

　　以上這些都基于我們對債券市場的幾個判斷：一是未來一段時間經濟走勢會比較不明朗，前幾年過剩的貨幣由于找不到足夠好的投資標的會導致流動性相對比較充裕，交易所的回購利率將保持在一個比較低的水平，為充分利用市場杠桿創造了條件。二是在政策引導債券市場會有比較好的發展，市場各參與主體的成熟程度會有比較大的提升，在此背景下會更容易提前發現和規避風險。只要最終投資的交易所或者銀行間的債券能夠如期兌付，并且市場回購利率保持在一個比較低的水平之上，那么分級債的進取級就會有相對比較好的收益。

　　從2013年下半年起，信達證券就開始關注這個市場并且做了一些有益的嘗試，至少目前為止市場證明我們的判斷應該還是比較準確的。2013年11月份信達證券與國聯安基金和工商銀行上海分行合作發行的國聯安合晟1號進取級凈值已經達到1.14以上，2014年3月份與諾安基金合作的諾安金獅15號進取級凈值也達到了1.25左右，給客戶創造了較好的收益。

　　總結分享的觀點。第一、依法合規是證券公司經營的底線，在任何時候都不能突破，即使是以“方便客戶”、“提高收入”為名。 第二、當前金融市場良莠不齊，要盡量選擇有經驗、有能力的產品管理人和發行方，慎重參與有限合伙企業份額、P2P、比特幣等投資。 第三、中國經濟目前有比較大的不確定性，在宏觀層面管理層有增加直接融資、減少間接融資、分散金融系統特別是銀行系統風險的需求，固定收益市場以及多層次股票市場將會得到快速發展。 第四、在當前市場情況下，分級型債券資產管理計劃是比較好的投資標的。